Kapanışa Doğru Kayış: Oracle'ın 300 Milyarlık Anlaşması, Adobe'un Kıl Payı Iskası ve RH'nin Eriyen Kârı

Kapanışa doğru satış baskısı arttı: Dow 300 puandan fazla geriledi, S&P 500 yüzde yarımın biraz üstünde ekside kapattı, Nasdaq-100 yüzde 1 değer kaybetti ve piyasada üst üste dördüncü eksi gün yaşandı. Günün ilk 20 dakikası sakindi, açılış dipleri görülmedi ama seansın son bölümünde Q endeksleri belirgin şekilde kaydı.

Makro çerçeve hisse senetlerinin aleyhineydi: 10 yıllık tahvil getirisi yüzde 4,95 bandına dayanıp 11 baz puanın üstünde yükseldi, Brent petrol yukarı gitti, altın ise jeopolitik gerilime rağmen yeni zirve yapmakta zorlandı. Yayın akışında yarın açıklanacak enflasyon verisine dikkat çekildi; petrol artı yükselen getiri kombinasyonu hisseleri baskıladı.

Gecenin menüsü belliydi: Oracle ve Adobe zilden yaklaşık 5 dakika sonra, Restoration Hardware ise ondan yaklaşık 5 dakika sonra sonuç açıklayacaktı. Adobe tarafında yeni CEO atamasının üstünden yaklaşık bir hafta geçmişti, beklenti gergindi; Oracle tarafında ise veri merkezi anlatısı nedeniyle herkesin gözü aynı ekrandaydı.

Adobe üçüncü çeyrekte 6,76 milyar dolar hasılat açıkladı, beklenti 6,7 milyar civarındaydı; yani ancak nominal bir üstü. Hisse başına kâr da beklentinin yaklaşık 5 sent, yani yüzde 1 kadar üstünde geldi ve mali yıl aralığı dar bir banda oturdu. Bilgisayarlar bunu beat diye yazar ama sevinilecek bir fark değil.

Asıl sınav rehberlikteydi: dördüncü çeyrek için 6,825 milyar dolarlık beklenti aralığı, 6,85 milyarlık piyasa tahmininin yaklaşık 40 baz puan altında kaldı. Hisse önce yüzde 2 civarı eksiye gitti, sonra kaybın bir kısmını geri aldı; bu tablo satıcıların tükenmiş olabileceğini düşündürüyor. Uzun süren düşüş trendinden teknik çıkış korunursa yazılım geneline nefes aldırabilir.

CEO değişimi tabloyu daha da ilginç kılıyor: Anil Chakravarthy, Shantanu Narayen'in ardından göreve geliyor ve ilk piyasa tepkisi yüzde 2 civarı düşüş oldu. Piyasa bunu strateji itirafı gibi okudu; yayında Meta örneği verildi, metaverse savurganlığından yapay zekaya dönüş hatırlatıldı. Bence lider değişimi kısa vadede belirsizliği artırır ama dipte değişim bazen zorunludur.

Adobe tarafında yapay zeka öncelikli yıllık tekrarlayan hasılat yüzde 150 büyüdü ama baz küçük; ana iş baskı altında kalmaya devam ediyor. Yayıncı kendi aboneliğini iptal ettiğini anlattı, eskiden Photoshop ve Lightroom ile yaptığı işleri artık sohbet botlarıyla hallettiğini söyledi. Bu tek başına veri değil ama tasarım yazılımındaki rekabet baskısını özetleyen güçlü bir anekdot.

Oracle tarafında tablo daha çelişkili: lisans hasılatı 655 milyon dolarla 718 milyonluk beklentinin belirgin altında kaldı, yıllık bazda yüzde 14,5 düşüş demek. Yazılım kalemi de hafif ıskaladı. Buna karşılık düzeltilmiş toplam hasılat 19,35 milyarla 19,13 milyarlık beklentinin üstünde geldi, faaliyet marjı yüzde 42 ile yüzde 40,8'lik tahminin üstünde gerçekleşti.

Güçlü taraflar da vardı: faaliyet kârı 8,15 milyar dolarla 7,81 milyarlık beklentiyi aştı, düzeltilmiş hisse başına kâr 1,92 dolarla 1,75 dolarlık tahmini belirgin şekilde geçti. Hasılat yıllık bazda yaklaşık yüzde 29,6 artarken giderler yüzde 18,4 yükseldi; yani üst satır giderlerden hızlı büyüdü. Ama satışların maliyeti yüzde 77 artarak ilgili hasılat artışını aştı, bu da büyümenin ucuza gelmediğini gösteriyor.

Maliyet tarafında işten çıkarmalar dikkat çekiyor: hizmet giderleri yüzde 4, satış ve pazarlama yüzde 12, Ar-Ge yüzde 4 geriledi; yazılım desteği de yüzde 1,3 ekside. Yayıncının da hatırlattığı gibi veri merkezi otomobil fabrikası gibi değildir, binlerce kişiye değil birkaç düzine uzmana ihtiyaç duyar. Şirket kaybeden tarafta kadroyu kısıyor, kazanan tarafa yatırım yapıyor.

Nakit tarafı agresif büyümenin bedelini gösteriyor: işletme nakdi yaklaşık 23 milyar dolar, yatırım harcaması 28 milyar dolar, yani serbest nakit eksi 5,4 milyar civarında. Şirket yaklaşık 19-20 milyar dolarlık hisse ihracıyla kasayı doldurdu, 4,2 milyar dolar borç ödedi; nakit 36,3 milyarla kısa vadeli faturaların 33 milyarını ancak karşılıyor. Uzun vadeli borç piyasa değerinin yaklaşık yüzde 35'i ve OpenAI kontratı için daha da artacak.

Rehberlik iddialı: ikinci çeyrek hasılat artışı yüzde 30-34 bandında, mali yıl hasılatı 90 milyar dolar, mali yıl düzeltilmiş hisse başına kâr 8,10 dolar olarak paylaşıldı. Bu rakamla hisse yaklaşık 20,1x F/K ile işlem görüyor, büyüme öncesi PEG oranı 0,65 civarına iniyor. Bu hesapla Oracle ucuz görünüyor; lisans düşüşü olmasa tablo çok daha temiz olurdu.

Gecenin asıl bombası bilançodan değil anlaşmadan geldi: OpenAI ile yaklaşık 5 yılda 300 milyar dolar, 4,5 gigavat kapasite, 2027 başlangıçlı dev kontrat. Yıllık ödeme 50-60 milyar dolar bandına denk geliyor, OpenAI'nin açıkladığı yaklaşık 10 milyar dolarlık yıllık gelire oranla devasa bir yük. Oracle borcu üstleniyor, OpenAI ödeme taahhüdünü; kumar iki taraflı.

Birim hesaba dökünce tablo netleşiyor: 300 milyar bölü 4,5 gigavat bölü 5 yıl, gigavat başına yıllık 11-13 milyar dolar bandına denk geliyor. Bu rakam 10-17 milyar bandındaki piyasa benzerleriyle uyumlu. xAI Colossus tarafında konuşulan gigavat başına yıllık 50 milyar dolarlık kıtlık fiyatı ise istisna; uzun vadeli kontratlar o seviyeye yakın bile değil. Bu sıkışma, kıtlık fiyatıyla yazılan iyimser tahminleri sorgulatıyor.

Neocloud cephesi için ders net: kısa vadeli spot işler yüksek fiyat yakalar, uzun vadeli kontratlar yakalayamaz. Tablo donanım ve çip tarafı için çok iyi, Oracle için makul ama tek müşteriye bağımlılık demek. Wall Street Journal'ın riskli kumar çerçevesi ve 108 milyar dolarlık borç yükü bu yüzden önemli; Oracle'a bahis, giderek OpenAI'ye bahis haline geliyor.

Restoration Hardware manşette beklentiyi aşmış gibi göründü ama detayı zayıf: faaliyet kârı 141 milyondan 107 milyona çöktü, düzeltme öncesi kâr 72 milyondan 58 milyona inerek yüzde 19,5 geriledi. Net hasılat yüzde 2,5 artarken satış ve yönetim giderleri yüzde 20,2 yükseldi; makas her çeyrek biraz daha açılıyor.

Tarife detayı kritik: şirket tarifelerden önce yaklaşık bir yıllık stok çekti, nakit 41 milyon dolara kadar indi; satılan mal maliyeti yıllık bazda düştü çünkü eski stok eritiliyor. Altı aylık hasılat artışı yüzde 0,5'e karşı gider artışı yüzde 9; faturalar 630 milyon, kasa 125 milyon. Borç ödeniyor ama iş hâlâ kanıyor; piyasa fiyatından mal alımı başlayınca gerçek marj görülecek.

Diğer tahtalarda tablo karışıktı: Apple yüzde 3,4 yükseldi, dipten yaklaşık 16 puan toparlandı; Google 331 seviyesinde tutundu, kırılırsa 263 gündeme gelir. SanDisk teknik çizgiden sekti, Micron ve SK Hynix ile Marvell eksideydi, Red Robin yüzde 8 düştü. Blackstone'un yapay zeka finansmanına ilgisi gibi başlıklar da akışta yer aldı.

Toparlarsam gece donanım ticareti için iyi, yazılım için seçici, Oracle için ucuz ama OpenAI'ye endeksli geçti; Restoration Hardware için ise henüz erken. Benim sıralamamda Oracle, RH'nin claramente önünde; Adobe'da ise trend dönüşünün teyide ihtiyacı var.