Zirve Korkusu ve Hedef Masalları: Hisse Getirisini Gerçekte Belirleyenler

1993'ten bugüne uzanan S&P 500 grafiğine bakınca ilk dikkat çeken şey altın noktaların sıklığı oluyor. Her ayın kapanışını işaretleyen bu noktalar, endeksin ayların %37'sinde yeni bir rekor kırdığını gösteriyor; yani zirve, istisna değil sıradan bir manzara. Strasmore'un SPY rekor kapanışlarını tek tek izleyen veri seti de aynı noktaya parmak basıyor: rekor günlere değil, o günlerden sonra gelen getirilere bakmak gerekir. Korku duymak yerine, rekor sonrası getirilerin ortalamadan sapıp sapmadığını sormak daha akıllıca.

Anlatıcı aynı soruyu tek tek hisselere de yöneltiyor ve 2.345 Amerikan hissesini geriye dönük tarıyor. Rekorda alınan hisseler 12 ay sonra ortanca %9 , rekor dışında alınanlar %10 kazandırıyor; üç yılın sonunda tablo %28'e %29 oluyor. Farklar neredeyse ölçüm hatası sınırında geziniyor. Buradan çıkan ders net: zirve etiketi, hissenin pahalı veya yorgun olduğunu göstermez; fiyatın nerede olduğu değil, işletmenin ne ürettiği önemlidir.

Hedef fiyatlar neden tutmuyor?

Hisse araştıranların ilk baktığı yerlerden biri analist hedef fiyatları oluyor; eBay'in 2021 hedefleri videodaki açılış örneği. Anlatıcı 2021-2025 arasında S&P 500 hisselerine yazılan 20 binden fazla hedefi topluyor: vaat edilen ortanca getiri %14,9 , bir yıl sonra gerçekleşen ise yalnızca %6,6 . Hedeflerle gerçekleşen fiyatlar arasındaki ilişki katsayısı 0,02 , yani istatistiksel olarak sıfır. Tandfonline'da yayımlanan Hindistan araştırması bu tabloya bir nüans ekliyor: hedefe 12 ay içinde en az bir kez dokunulma bazında isabet %63 bulunuyor, ancak iyimserlik arttıkça hata büyüyor.

Detaya inince tablo daha da öğretici hale geliyor. Cari fiyatın yalnızca %0-10 üzerindeki mütevazı hedefler %84 oranında tutuyor veya aşılıyor; ama %10'dan az yükseliş öngörmek zaten pek iddia sayılmaz. Heyecan veren %20 ve üzeri hedeflerde ise başarı şansı yarıdan aşağı düşüyor, hedef büyüdükçe isabet eriyor. Yani yatırımcıyı gaza getiren cesur tahminler, tam da en güvenilmez olanlar çıkıyor.

İçeriden satışlar neden sinyal vermiyor?

2016'dan bu yana S&P 500 şirketlerinde yöneticilerin yaptığı 146.185 açık piyasa işlemi taranıyor ve bunların %95'i satış yönünde çıkıyor. Her çeyrekte en çok satış yapılan beşte birlik dilim, sonraki 12 ayda ortanca %12,1 kazanıyor; geri kalanlar %11,2'de kalıyor. Üç yılda iki grup da %35 civarında buluşuyor. Satışların ezici çoğunluğu vergi, ev alımı veya tatil gibi kişisel nedenlerle yapılıyor; üstelik içeriden bilgi sahibi biri o bilgiye dayanarak zaten satış yapamaz, bu suç sayılır. Repec kayıtlarındaki Jeng, Metrick ve Zeckhauser incelemesi de aynı çizgide: içeriden alımlar yılda %6'nın üzerinde anormal getiri sağlarken satışların öngörü gücü bulunmuyor.

Burada Peter Lynch'ten ödünç alınan cümle durumu özetliyor: içeriden satışların sayısız nedeni olabilir, ama alımın tek nedeni vardır, fiyatın yükseleceğine inanmak. Sorun şu ki alımlar toplam işlemlerin yalnızca %5'ini oluşturuyor; olumlu sinyal veren davranış, nadir görülen davranış oluyor. Dolayısıyla ekranda satış haberi görmek, işletmede bir sorun olduğu anlamına gelmiyor. Satış gürültüsünü eleyip alım tarafına odaklanmak, çok daha isabetli bir okuma biçimi.

GSYH verisi neden geriden geliyor?

1947'ye uzanan veri setinde GSYH büyümesiyle borsa getirisi yan yana konuyor ve sonuç ezberi bozuyor. Büyümenin %4'ü aştığı dönemleri izleyen yılda S&P 500 ortanca %8,8 kazanıp zamanın %71'inde yükselirken, daralma dönemlerini izleyen yılda %20,3 kazanıp %91 oranında yükseliyor. Piyasa dibi, iktisadi dipten önce görülüyor; güçlü rakamlar açıklandığında yükseliş çoktan başlamış oluyor. Cfainstitute blogundaki Rabener incelemesi bu mekanizmayı açıklıyor: borsa ile geniş iktisadi faaliyet aynı şey değil, üç ayda bir gelen veriler gecikmeli bir fotoğraf sunuyor.

Gürültü ayıklandıktan sonra anlatıcı işe yarayan tarafa geçiyor ve 2025 başındaki S&P 500'ü PEG oranına göre grupluyor; finans, enerji, altyapı hizmetleri, temel malzemeler ve gayrimenkul dışarıda bırakılıyor. PEG, fiyat-kazanç oranının beklenen kâr büyümesine bölünmesiyle bulunuyor; 1'in altı ucuz, 1-2 arası makul, 2'nin üstü pahalı sayılıyor. Sonuçlar keskin: PEG'i 1'in altındaki hisseler ortanca %24 , 1-1,5 bandı %18, 1,5-2 bandı %12 kazanırken 2-3 bandı %3,5'ta, 3'ün üstü %2'de kalıyor. Sajbm dergisindeki Johannesburg borsası incelemesi de PEG temelli kuralların Lynch'in klasik 1,0 çıpasını geride bıraktığını gösteriyor.

Kârlılık filtresi nasıl ek getiri sağlıyor?

Tek oranlı eleme yetmeyince ikinci katman devreye giriyor: PEG'i 2'nin altında kalanlar arasından özkaynak kârlılığı %15'in üzerinde olanlar belirleniyor ve ortanca getiri %16,6'dan %19'a yükseliyor. Özkaynak kârlılığı, şirketin net varlıklarıyla ne kadar kazanç ürettiğini ölçüyor; temettü büyümesinin de motoru aynı verimlilik. Wisdomtree'nin yarım yüzyıllık veriye dayanan incelemesi bu etkiyi doğruluyor: en kârlı beşte birlik dilim yıllık %11,73 ile en zayıf grubu 451 baz puan geride bırakıyor. İki basit değerleme filtresi üst üste konunca, şansı yükselten dar bir hisse listesi ortaya çıkıyor.

Anlatıcının vardığı yer sade bir ilke: hisse fiyatı uzun vadede işletmenin başarısını izler, yeter ki baştan fazla ödeme yapılmasın. Sekiz yıldır borsa analiz araçları geliştiren anlatıcı, bu filtrelerle kurduğu ücretsiz hisse listelerini Hellotocks üzerinden paylaşıyor. Okur için pratik ders, dört gürültü sinyalini eleyip değerleme ve kârlılık filtrelerine sadık kalmak, listeyi düzenli gözden geçirmek ve portföy çeşitlendirmesini korumak.