2027 ve sonrası için 5 şok tahmin: CSL, CBA, Amerikan borcu, Çin ve Avustralya enerjisi

Sidney'de bir yatırım konferansının sahnesine çıkan ve yirmi beş yıldır insanların birikimlerini yöneten fon yöneticisi, söze 1988'deki üniversite revüsünden beri müzikli bir sahneye çıkmadığını söyleyerek başladı ve dans etmeyeceğini ekledi. Şok tahmin işinde olmadığını, insanların emeklilik ve sıradan tasarruflarını ciddiye aldığını vurguladı; ancak ev sahibi Livewire ile yeni dostluk adına oyuna katılacağını belirtti. Oyunun kuralı ise basitti: önce değerleme dersi dinlenecekti, çünkü ona göre değerlemeler er ya da geç her zaman önem kazanır ve 2027 ile sonrasına dair her iddiayı bu mercekten geçirmek gerekir.

Endeksin yüzde 10'una hükmeden devler

Şirketinin yirmi beş yıllık hafızasından çıkardığı grafik, Avustralya hisse piyasasında bir dönem devleşen isimlerin zirve ile bugünkü ağırlıklarını karşılaştırıyordu. Telstra , 2000 yılındaki teknoloji coşkusunun zirvesinde endeksin yüzde 10'una ulaşmış, bugün ise yüzde 2 seviyesine gerilemişti; 1999 sonunda endeks fonu alan bir yatırımcının her 10 sentinden 1 sentinin gittiği hisse, bugün 2 sentlik bir paya karşılık geliyordu. News Corp çılgınlığın mutlak zirvesinde yüzde 16 ile en uç örnekti, ABD'ye dönüş ve Fox ayrılığı sonrasında bugünkü karşılığı yüzde 2 civarındaydı. BHP küresel krizin ortasında yüzde 15'e yaklaşmış, sekiz yıl önce yüzde 6'ya kadar inmiş, bugün ise yeniden piyasanın en büyük şirketi olmuştu. Çıkarılan ders sertti: bir devin zirvesinde endeks almak, zamanla sıkışacağı belli bir dilime ortak olmak demekti.

İlk tahmin CSL cephesindeydi: beş yıl önce 300 dolar civarında zirve yapan hisse, Mayıs ayında 90 dolara kadar inmiş, ileri kârların yaklaşık 50 katından 10 katına gerilemişti. Yönetici 300 dolarda ve 50 çarpanda tek hisse bulundurmazken, 90 dolarda ve 10 çarpanda portföyde hatırı sayılır bir pozisyon taşıdığını aktardı. 90 dolardan ikiye katlanmanın en basit yolu kârların yatay kalıp çarpanın ikiye katlanmasıydı ve nitekim hisse, çarpanın 10'dan 20'ye dönmesiyle sabah saatlerinde 180 dolar bölgesine ulaşmıştı. The Motley Fool'da yayımlanan ayrıntılı bir toparlanma analizinde aktarıldığı üzere, hisse 92,24 dolarlık dipten 165,76 dolara yaklaşık yüzde 79 yükselerek yirmi yılın en iyi gününü yaşadı ve bu sıçrama, cezanın abartıldığı durumlarda yeniden fiyatlamanın mekanik gücünü gösterdi.

İkinci tahmin ise ters yönde ve daha sertti: 200 dolara yaklaşarak zirve yapan CBA , ileri kârların 30 katından işlem görüyor ve açık ara dünyanın en pahalı bankası olarak niteleniyordu. Yarıya inme tezi, kârlar sabitken çarpanın 15 seviyesine dönmesine dayanıyordu; bu seviye Westpac, NAB ve ANZ gibi büyük rakiplerin güncel çarpanına denkti. Üstelik ANZ ve Westpac iki buçuk yıl önce 10 çarpandan işlem görmüştü, yani tablo daha da kötüleşebilirdi. Reuters'ın yıllık sonuçlara dair haberinde bildirildiği üzere, banka 10,25 milyar Avustralya doları nakit kâr ve hisse başına 4,85 dolar rekor temettü açıkladı, net faiz marjını yüzde 2,08 seviyesine taşıdı, ancak fiyatın sürdürülemez bulunması hissedarları satışa yöneltti.

CSL ve CBA: değerlemenin çifte bahsi

CBA eleştirisi tek hisseyle sınırlı değildi; bankacılık sektörünün geneline yönelik kasvetli bir kâr tablosu çiziliyordu. Kredi büyümesi yavaşlıyor, maliyetler yükseliyor ve konut fiyatlarının seyrine bağlı olarak kredi kayıplarının artması bekleniyordu; bu koşullarda banka kârlarının en iyi ihtimalle yatay kalacağı, sert bir durgunluk senaryosunda ise gerileyeceği savunuluyordu. Portföy, bankalarda tarihin en düşük ağırlıklarından birini taşıyor ve CBA hiç bulundurmuyordu; buna karşılık on yıllardır ilk kez sağlık sektöründe yüksek ağırlığa geçilmişti. Mesaj açıktı: tema, yapay zekâ ya da veri merkezi modasına bakılmaksızın yalnızca değerlemeye göre pozisyon alınıyor ve banka değerlemeleri bu süzgeçten geçemiyordu.

İkinci bölümde sahne, 40 trilyon dolarlık Amerikan federal borcuna döndü; borcun her saniye 100 bin dolar kabardığı hatırlatıldı. İki yıl önceki egemen temerrüt tahmininin güncellemesi niteliğindeki yeni tez, kriz ya da temerrüt gerektirmiyordu: büyümede yaşanacak basit bir hayal kırıklığı, borç sarmalını harekete geçirmeye yetecekti. BBC'nin Amerikan bütçe dengesine dair analizinde aktarıldığı üzere, borç 18 Ağustos'ta 40,05 trilyon dolara ulaştı, 30 yıllık tahvil faizi yüzde 5,34 ile yaklaşık yirmi yılın zirvesine çıktı ve 41,1 trilyon dolarlık borç tavanına yaklaşılması, yapıyı en küçük yavaşlamaya karşı kırılgan hale getirdi. Bu kırılganlık, tahvilleri yeniden hisse riskine karşı bir sigorta gibi konumlandırıyordu.

Bunun doğal sonucu, klasik 60/40 portföyünün geri dönüşüydü: hisseler düşerken tahvillerin yükseldiği ve getirileri döngü boyunca yumuşatan gerçek çeşitlendirme işlevi. Salgın sonrası dönemde bu negatif korelasyon bozulmuş, hisse ve tahviller zamanın yaklaşık yüzde 80'inde aynı yönde hareket etmişti. Petrol şoku ve enflasyon dalgası olgunlaştıkça piyasaların odağı büyümedeki aşağı yönlü risklere kayacak, tahviller yeniden hisse riskinin tamponu olacaktı. Morningstar'ın hisse-tahvil korelasyon rejimlerine dair tarihsel incelemesinde hatırlatıldığı üzere, 2022 yılının izi derin bir korku bıraktı, ancak çeşitlendirme işlevini yeniden üstlenecek varlıklar, düşük kaliteli ürünler değil yüksek kaliteli tahviller olacaktı.

Borç ve 60/40: tahvil amortisörünün dönüşü

Peki bu sıkıcı yavaşlama bahsine neden kimse pozisyon almıyordu? İlk neden hikâye iştahıydı: para, iyi çeşitlendirilmiş portföylere değil anlatılara akıyor; yapay zekâ, mega teknoloji hisseleri, altın, emtia, özel sermaye ve özel kredi dopdolu iken vadeli tahvil ve çeşitlendirilmiş hisseler ilgi çekmiyordu. İkinci neden kariyer riskiydi : beş yıl boyunca ilişkisiz getiri cepleri inşa eden bir yatırım direktörünün şimdi 60/40 önermesi göze batıyordu. Üçüncüsü ise yaklaşık on yıllık pozitif korelasyonun beslediği yakınlık önyargısı ve 2022'nin doku bırakan yarasıydı. Riskin adresi olarak konsantre portföyler, coğrafi tekleşme, korunması gereken yetkin yöneticiler dışındaki alternatifler ve özellikle özel kredi gösteriliyordu; faizler yüksek, enflasyon yapışkan ve büyüme yavaşken kilitli kalan sermayenin geri dönmeme ihtimali, kamuya açık kredi piyasalarını daha cazip kılıyordu.

Üçüncü şok tahmin, sıradaki trilyon dolarlık kulübün Çin'den çıkacağıydı. Sunum sırasında küresel ölçekte 1 trilyon dolar eşiğini aşan yaklaşık 16 şirket bulunuyor, AMD'nin katılımıyla bu sayı artıyor ve bunların 12-13'ü Amerika'daydı. Bu yoğunlaşma, son yirmi-otuz yılda yeteneği, sermayeyi, kredi derinliğini ve güçlü kurumsal yönetimi kendine çeken Amerikan piyasalarının eseriydi. Küresel rekabetin sıradaki turu yapay zekâda oynanacak ve Çin arayı kapatıyordu: Amerikan teknoloji şirketleri 800 milyar dolarlık yapay zekâ harcamasıyla kârlarını yaklaşık yüzde 100 artırırken, Çin şirketleri 200 milyar dolarlık harcamayla yüzde 20-25 iyileşme yakalamıştı. Üstelik Çin modelleri Batılı emsallerinin beşte biri fiyatına sunuluyor, ilk 20 büyük dil modeli içinde kalite farkı kapanıyor ve her 10 STEM mezununun 4'ü Çin'den çıkıyordu. Caixin Global'in Çin çiplerindeki sıçramaya dair kapsamlı haberinde anlatıldığı üzere, Cambricon bir yılda yüzde 468 yükselerek 579,3 milyar yuan piyasa değerine ulaştı ve yerli çip atağının simgesi haline geldi.

Trilyonluk yarış: Çin pusuda

Bu atağın arkasında teknolojik öz yeterlilik planı vardı: SMIC öncülüğünde kapasite yatırımları, 2030'a doğru yarı iletkenlerde öz yeterlilik hedefi, bellek ve paketlemede yüzde 30'u aşan ek yatırımlar. Kore kaynaklı bir değerlendirmeye göre Çin, NAND teknolojisinde yaklaşık bir yıl, yüksek bant genişlikli bellekte üç yıl gerideydi ama arayı kapatıyordu. Asıl koz ise kritik minerallerdi: Çin küresel nadir toprak üretiminin değil ama işlenmesinin yaklaşık yüzde 90'ını kontrol ediyor, maden nereden çıkarsa çıksın işlenmek üzere Çin'e gitmek zorundaydı ve bu üstünlük on yılı aşkın yatırımın eseriydi. 2015'teki Made in China 2025 planı yapay zekâ, yarı iletken, elektrikli araç ve robotikte liderliği hedeflemiş, BYD ve SMIC gibi ulusal şampiyonları taşıyan yatırımcı servetini beşe-on katına çıkarmıştı. Yeni turda CXMT, Alibaba ve Xiaomi gibi isimler; Samsung'un bir yılda üçe, SK'nın beşe, SanDisk'in on yediye katlanması örnek gösterilerek sıradaki trilyonluk adaylar olarak sunuldu.

Jeopolitik bölüm, Hürmüz Boğazı'nın bir aldatmaca olduğu iddiasıyla açıldı: başında altı haftalık bir savaş olarak sunulan İran dosyasının altıncı ayına girilmesi, zafer ilan eden 106 paylaşıma rağmen tablonun değişmemesi, asıl gerilimin ABD ile Çin arasında olduğu tezini besliyordu. ABD, Orta Doğu petrolünde büyük ölçüde kendine yeterli olduğu için boğazın kapanması onu değil, Çin'i ve başlıca ticaret ortaklarını vuruyordu. Son elli yılın savaşları enerjinin, özellikle petrolün etrafında ve Orta Doğu merkezli dönmüştü; ancak sıradaki elli yılın sırrı petrol değil yapay zekâ çipleri, grafik işlemciler, nadir topraklar ve Tayvan, Kore, Japonya ile Avustralya gibi coğrafyalar olacaktı. Brookings'in Hürmüz enerji şokuna dair analizinde ortaya konduğu üzere, Şubat 2026'daki saldırı tarihin en büyük petrol arz kesintisini tetikledi, ABD Mayıs 2026'da günde 5,6 milyon varil rekor ham petrol ihracatı yaparken Çin petrol ithalatını kısıp temiz teknoloji ihracatını hızlandırdı. Bu çerçevede 2019'daki eski tahmin yinelendi: Avustralya, ABD'nin güvenliği ile Çin'in sunduğu ekonomik refah arasında seçim yapmaya zorlanacaktı.

Deniz tabanına gömülü veri merkezi kapsülleri ve karanlık fabrikalar, bu yeni dünyanın fiziksel kanıtları olarak sunuldu. Şanghay açıklarında kıyıdan 10 kilometre uzakta, gücünün yaklaşık yüzde 95'ini çevredeki rüzgâr santrallerinden alan kapsüller ile uzay tabanlı Amerikan projeleri, bilişim yükünün dünya dışına taştığını gösteriyordu. Çalışma hayatında Çin'de denenen ışıklar kapalı, robotların gece gündüz çalıştığı karanlık fabrikalar , modern ailenin insan ve robot ebeveyn-çocuklardan oluşacağı esprisiyle birleşti. Büyük dönüşüm önce pahalıydı: muazzam yatırım ihtiyacı enflasyon demekti, verimlilik kazançları ise sonra gelecekti. Yatırımcı açısından bu, yıllar önce Avustralya tahvil ve hisse piyasalarının 30 yıllık getirilerinin başa baş olduğu döneme benzer şekilde, yüzde 6-9 bandındaki getirilerle tahvillerin otuz yılda hisselere rakip olabileceği anlamına geliyordu.

Avustralya enerjisi: 2032 duvarı

Son bölümde Avustralya'nın elektrik arzına dair sert bir tablo çizildi: 2025'te üretimin yüzde 43'ü kömürden sağlanıyor, güneş yüzde 20, gaz ise yalnızca yüzde 16 pay alıyordu. Oysa 2028'den itibaren kömür santrallerinin kapasitesi hızla emekliye ayrılıyor, özellikle Yeni Güney Galler'de düşüş belirgindi. Talep ise ters yönde ilerliyordu: 200 TWh civarındaki tüketim 2035'e doğru yüzde 50 artışla 300 TWh'ye yaklaşacak, veri merkezlerinin payı yüzde 3'ten yüzde 13'e sıçrayacak, ticari elektrifikasyon da üstüne eklenecekti. Gelişmiş ekonomilerde elektriğin üçte biri gazdan üretilirken, ABD'de bu oran yüzde 43 iken Avustralya'nın yüzde 16'da kalması çözümün adresini gösteriyordu. Amerikan kaya gazı hamlesinin fiyatı 13 dolardan 2,93 dolara, Kanada'nın Montney sahasıyla 7,5 dolardan 1,16 dolara indirdiği hatırlatıldı; Avustralya'da ise tüketici fiyatının 3,5 dolardan 10,40 dolara çıktığı vurgulandı. Şebeke işletmecisi AEMO'nun 2025 ESOO raporunda ortaya konan on yıllık güvenilirlik projeksiyonu da bu tabloyu doğruluyor ve 2032'den itibaren beliren arz açığına işaret ediyordu. Gladstone'a gömülen 36 milyar ve Darwin'e gömülen 12 milyar dolarlık tesislerin 2030'ların ortasında hammadde açısından boş kalacağı, Taroom, Beetaloo ve Bedout havzaları ile Woodside'ın hidrokarbonlara dönüş kararının bu yüzden kritik olduğu savunuldu.